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申通地铁年报点评

发布时间:2010-03-01    研究机构:齐鲁证券

业绩同比意外增长。2009年公司实现营业收入8.4亿元,同比下降4.72%,实现净利润1.02亿元,同比增长29.42%,实现每股收益0.21元,同比增长23.53%,与我们的预测有一定差距。公司全年净利润增长的原因在于公司年底意外获得了一笔价值7647万元的财政补贴收入。撇开财政补贴收入不算,第四季度主营业务每股实际亏损0.03元。

主营收入下降有因。公司2009年主营收入下降的原因有两个,一是换乘客流比例提高后人均运距缩短,二是优惠票价实施后,2009年平均票价(2.54元)同比下降0.14元。但2009年客流量同比仍增加386万人,达到3.342亿人次。

大修致使运营成本增加。2009年主营成本增加主要是大修费用增加,公司有72节车辆进入大修,大修费用因此增加2980万元。此外,由于约占地铁一号线60%,包括隧道、轨道、车站和机电设备等在内的资产尚未上市,公司需支付资产使用费、委托运营费、维修保障费、地铁车辆租赁费和电费等各项费用,另加自有车辆的折旧费用。

财政补贴权当大红包。由于老人乘车免费,加上地铁公交联乘优惠,公司年底获得财政补贴收入,该笔财政补贴收入所覆盖时间段始于2007年10月,止于2009年11月,合计26个月,月均补贴收入294万元,但以2009年补贴数最大,财政补贴收入属于一次性收入。

增加运能迎接世博会召开。2010年5月-9月上海将举办为期5个月的世博会,估计参会人数将达到7000万人左右,世博会期间地铁乘车人数将有明显增加,为此公司已准备增加投放34节地铁动车。但必须理性看待地铁客流的增加,增加的地铁客流由所有的上海已开通地铁所消化,而不仅局限于地铁一号线客流的增加,估计单条地铁线的客流增加量仍在一个有限的幅度范围内。初步估计地铁一号线2010年客流增长幅度在30%左右,2010年EPS增幅接近100%。

地铁运营模式改革预期成最大亮点。公司年报并无新意,财政补贴有粉饰报表之嫌,世博会对促进客流增长的影响不可过于高估。公司目前的运营模式象一家资产租赁公司,公司完成借壳上市后尚未有任何融资行为。公司最大投资亮点在于未来上海市政府对上海地铁运营模式的改革预期,借鉴国际上轨道交通成功运营模式,目前有两种模式可供选择,一是新加坡模式,二是香港模式。新加坡模式采取以部分资产取得特许经营权模式,香港模式以增加土地开发权益、整体上市为特点。

估值及投资评级:作为城市轨道交通第一股,后续大量优质轨道资产注入和地铁运营模式改革预期提升公司长期投资价值,参考巴氏选股标准,公司盈再率指标低,处于最佳水平,同时ROE和每股股利水平也尚可,但公司总体盈利能力仍有待提高,尤其是最近两年毛利率水平持续下降,与其它城市相比,上海地铁总体票价水平并不低,因此在成本控制方面有较大运作空间,由于静态PE已高达80倍,按照2010年EPS增长100%测算,动态PE在40-50倍左右,短期而言仍存在明显高估,下调评级至谨慎推荐。

风险提示:地铁运营的安全风险;公益行业的经济效益始终让位于社会效益,存在票价调整风险。

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