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申通地铁09年报点评:补贴收入增厚业绩

发布时间:2010-02-25    研究机构:长江证券

第一,平均票价下降和大修费用增加导致毛利率低于预期由于网络化运营后换乘客流比例升高和地铁票价优惠政策的实施,公司09 年的平均票价比08 年下降了0.14 元,下降幅度为5.26%。另一方面,公司今年有72 节车辆进入大修阶段,使得主营业务成本较08 年明显增加。因此,公司09 年的全年毛利只有12.03%,较08 年下降了6.29 个百分点。

第二,补贴收入增厚业绩符合预期公司 09 年收到政府补贴7646.92 万元,其中:07 年10-12 月占6%,08 年1-12 月占41%,09 年1-11 月占53%;这部分收益对税前利润的贡献高达60.17%,对经营现金流净额的贡献为40.11%。这部分政府补贴将在以后年度陆续发放,预计每年4000 万元左右的水平,对公司今后每年的业绩起到持续增厚作用。

第三,世博效应促进公司2010 年的客流量增长在单位票价收入上涨乏力的情况下,我们认为公司2010 年营业收入增加主要将源于世博会对客流量的带动。虽然公司经营的地铁一号线不通世博园区,无法直接受益于世博会7000 万客流的增长;但考虑到这些人次中有近80%是外来旅客,有逗留游览上海城市景区的需要,所以我们预计2010 年的客流增长将有20%左右。

第四,上市平台的定位将趋于明朗化为全力保证世博会顺利召开,公司短期以保持稳定发展为目标。但由于地铁一号线收益增长有限,申通集团很有可能会在世博会之后利用申通地铁(600834)这个上市平台做以下的定位:

参照香港模式,由政府给政策,把形成网络化效应的所有地铁线路都注入申通地铁,同时为提高上市公司的盈利能力,把地铁沿线的物业、地产等资源也一并注入。

借鉴新加坡模式,将地铁资产注入的同时,由政府给予相应补贴。

采取前巴士股份的资产置换模式,像城市公交那样把地铁资产全部剥离出去,注入新的资产。

第五,预计2010 年EPS 元,给予“中性”评级预计公司 2010-2012 年的收入分别增长20%、-10%和5%;EPS 分别为0.236、0.217 和0.225 元;相应的市盈率分别为72 倍、78 倍和75 倍。在明确上市公司具体定位前,公司的业绩增长主要依靠世博客流的增加和政府的补贴收入。但考虑到2010 年的补贴收入较2009 年将下降约40%,世博会客流的增长不具有持续性,给予公司“中性”的评级。

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